冷修周期有望助力玻璃景氣延續

摘要:去年以來持續超預期的地產銷售支撐玻璃需求，而供給又受制于環保監管和微觀企業對中期需求的擔憂。供需關系的持續樂觀使得高盈利得以持續，庫存持續低位。近期由于房地產企業拿地增加和推盤動力增強，我們認為地產投資有望持續超預期，隨著需求再次超預期，供給投放是否會持續緩慢？

事件描述　

去年以來持續超預期的地產銷售支撐玻璃需求，而供給又受制于環保監管和微觀企業對中期需求的擔憂。供需關系的持續樂觀使得高盈利得以持續，庫存持續低位。近期由于房地產企業拿地增加和推盤動力增強，我們認為地產投資有望持續超預期，隨著需求再次超預期，供給投放是否會持續緩慢？     

事件評論　　

在產產能增長緩慢是今年價格堅挺的重要原因。玻璃價格自去年下半年開始上漲并穩定在高位，盈利達到歷史中高位，以旗濱集團為例，目前盈利水平已超過10元/重箱，接近2009年僅次于2010年。但高盈利并未帶來大規模的產能新增，一是行業經歷2014-2015年去產能，企業預期修復偏謹慎；二是多城地產調控背景下，需求持續預期較弱，即地產銷售同樣超微觀企業預期。根據卓創資訊數據，2016年浮法玻璃在產產能增幅約為4%，而上一輪景氣上行年份（2013年）的在產產能增幅高達13%，這是造成2017沒有重走2014年玻璃價格前高后低態勢的重要原因。

在產產能增長緩慢的節奏會打破么？不會。地產需求的預期修復或提振投產動力，但在產產能增幅不會出現大幅增長，一是產能周期帶來的集中冷修緩解供給壓力，二是復產及運營成本較過去增加。玻璃窯爐每5-8年進行需冷修，而2010-2014年是產能投產高峰期，因此2015-2020年是理論上的冷修高峰期。從目前在產產能看，2012年及以前年份點火（理論上應該進行冷修）的產能占比接近50%；實際情況正好如此，2016-2017年進行冷修的產線均是2013年及以前年份點火，其中2012年及以前年份點火產能占比為90%，因此我們判斷近兩年大規模的集中冷修將顯著降低產能沖擊。同時2014年1月1日起環保新標準執行，玻璃窯爐必須進行脫硝脫硫除塵處理，除一次性設備投入外還有運營費用，沙河環保成本約為60元/噸。　　冷修周期有望推動玻璃景氣持續超預期。今年上半年玻璃冷修產能6170t日熔量，新點火、復產產能分別為3450、5800日熔量，在產產能沖擊不到2%，使得庫存即使在淡季仍維持低位，隨著旺季來臨，我們判斷下半年玻璃價格有望再次超預期。中長期看，若地產開工和銷售今年能夠超預期，進一步支撐明年玻璃需求，疊加集中冷修影響，預計玻璃景氣將延續。看好旗濱集團、信義玻璃業績超預期，周期之外仍有成長，建議配置。